Pourquoi le stablecoin UST s'est-il effondré et quel est l'avenir de l'écosystème Terra ?

Le cours de l'UST s'effondre de près de 75%

En quelques jours, le cours de l'UST de l'écosystème Terra (LUNA) a connu un véritable cauchemar. Le stablecoin s'est détaché du cours du dollar et a d'abord chuté à 0,65 dollar, avant de remonter temporairement et retomber jusqu'à un point bas à 0,22 dollar, faisant ainsi trembler l'ensemble de l'industrie des cryptomonnaies.

Figure 1 : Cours de l'UST face au dollar américain

Cela peut paraître étonnant, voire même contre-intuitif, mais les stablecoins peuvent effectivement se détacher du cours de la monnaie à laquelle ils sont censés être « peg ». Du moins, c'est le cas pour une partie d'entre eux. Pour comprendre cela, il faut comprendre les différentes catégories de stablecoins.

Les stablecoins tels que l'USDT ou l'USDC sont adossés au cours du dollar en étant directement soutenus par une réserve d'actifs tangibles. À l'inverse, les stablecoins algorithmiques, à l'instar de l'UST, s'appuient sur un algorithme pour maintenir leur indexation avec le dollar.

Pour faire simple, le cours de l'UST est maintenu grâce à un mécanisme d'arbitrage orchestré par les utilisateurs. Concrètement, lorsque le cours de l'UST diminue, il est possible d'échanger 1 UST contre 1 dollar de LUNA pour réduire la supply totale et augmenter sa valeur jusqu'à l'équilibre. Le phénomène s'applique également dans l'autre sens.

Toutefois, cette stratégie comporte un risque majeur. Dans le cas où énormément d'UST seraient vendus en très peu de temps, les volumes seraient tels que l'arbitrage n'aurait pas le temps de réagir et d'inverser la tendance. Et c'est précisément ce qui est arrivé.

? Pour approfondir, notre guide complet sur TerraUSD (UST), un stablecoin décentralisé et algorithmique alimenté par le LUNA

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Publié aux Éditions Larousse

Concrètement, pourquoi l'UST s'est écroulé ?

UST et LUNA, une spirale infernale

En quelques mois, l'UST a réussi à se hisser à la troisième position des stablecoins les plus capitalisés du marché. La raison principale est Anchor, qui capturait jusqu'à présent 52% de la quantité totale en circulation, soit 10 milliards de dollars. Et pour cause, le protocole propose un rendement annualisé de 19,5% pour le staking d'UST.

Les récompenses étant payées en UST, de nouveaux coins étaient créés quotidiennement. Or, comme expliqué plus haut, 1 UST minté entraîne 1 dollar de LUNA brûlé. Autrement dit, une pression haussière constante était imposée sur celui-ci, qui a vu son prix être multiplié par 10 en l'espace de quelques mois.

Vous l'aurez compris, tout va bien tant que le marché demeure haussier. Mais évidemment, ce système dispose d'une contrepartie et nous en avons fait l'expérience ces derniers jours. En fin de semaine dernière, dans un contexte géopolitique tendu et suite aux annonces de la Réserve fédérale américaine, le marché des cryptomonnaies a fini par céder.

Comme tous les altcoins, le LUNA suit la chute du roi Bitcoin (BTC). Dans la panique, les détenteurs d'UST exploitent le mécanisme d'arbitrage et brûlent de l'UST pour minter l'équivalent en LUNA, qu'ils vendent immédiatement pour se couvrir. Cela crée une double pression baissière sur le cours du LUNA qui l'entraîne inéluctablement vers les abysses.

L'UST se désindexe, les sécurités ne fonctionnent pas

Nous disposons de tous les ingrédients d'un cocktail explosif, prêt à s'embraser à tout moment. L'élément déclencheur est intervenu ce week-end. Une supposée attaque visant un pool de liquidité sur Curve Finance a permis d'utiliser 350 millions de dollars d'UST pour drainer des liquidités, entraînant un premier depeg de l'UST jusqu'à 0,97 dollar.

Toutefois, le mécanisme d'arbitrage s'enraye et ne parvient pas à rétablir correctement l'indexation du cours de l'UST. C'est là qu'intervient la Luna Foundation Guard (LFG). Chargée d'assurer la sécurité du stablecoin, la fondation a vendu ses réserves de bitcoins pour racheter de l'UST et tenter de rehausser le cours.

Pour rappel, depuis le début de l'année 2022, la LFG a accumulé 2 milliards de dollars de Bitcoin pour se constituer une réserve de sécurité. Elle s'est notamment alliée avec des fonds d'investissement pour acheter des bitcoins Over The Counter (OTC) en échange de LUNA à prix réduit.

Malheureusement, la stratégie de la LFG peine à rétablir le cours de l'UST. Face à un stablecoin capitalisé à 20 milliards de dollars, les 2 milliards de la réserve n'ont pas suffi. De surcroît, ces bitcoins achetés pour 42 000 dollars en moyenne avaient déjà perdu plus de 15% de leur valeur au moment de leur vente forcée.

Bien que 2 milliards de dollars de BTC vendus peuvent paraître dérisoires face aux 600 milliards de dollars de capitalisation de la première cryptomonnaie du marché, l'impact a été suffisant pour introduire de la panique.

La panique s'empare du marché

C'est un fait bien connu, ce sont les émotions qui dictent l'état du marché des cryptomonnaies. Face aux suspicions d'attaques à l'encontre de l'UST, à son depeg du cours du dollar et à l'échec du système de sécurité du stablecoin, c'est le début d'un énorme mouvement de panique.

Les utilisateurs vendent massivement leurs UST, comme en témoigne la valeur totale bloquée sur le protocole Anchor, qui s'est effondré de 85% en une semaine seulement :

Figure 2 : Total Value Locked (TVL) sur Anchor

En conséquence, le cours de l'UST continue de chuter. La réserve de sécurité de la LFG est vide, tout comme les différents wallets Bitcoin appartenant à la fondation Terra. Il n'y a plus aucune mesure de sécurité pour retenir le stablecoin, la confiance est totalement perdue, la panique continue de frapper l'écosystème.

Les carnets d'ordres sont vides

D'un autre côté, la situation sur les plateformes d'échanges centralisées s'aggrave. Face à la panique de vente, Binance décide de bloquer temporairement les retraits en UST de sa plateforme, rajoutant de l'huile sur le feu.

Toutefois, l'exchange est pris d'assaut et le carnet d'ordre se retrouve complètement vidé : plus aucun ordre d'achat et plus aucune possibilité de vendre ses UST.

Pour comprendre cela, il faut se dire que les stablecoins ne fonctionnent pas comme les autres cryptomonnaies. Si le Bitcoin chute, il y aura toujours des ordres d'achat placés sur les anciens supports : 28 000 dollars, 20 000 dollars, et plus bas. Pour un stablecoin, cela n'existe pas. Son prix est situé entre deux montagnes de volume d'ordre autour de 1 dollar.

Une fois que le prix de l'UST a chuté en dessous de la borne basse des volumes d'ordres d'achat, plus rien ne pouvait maintenir le prix, puisqu'aucun ordre d'achat n'était fixé.

? Pour revenir sur les faits – Terra : le stablecoin UST touche 0,22 dollar, le LUNA perd -89% en 24h

Qu'en est-il de l'impact sur l'écosystème ?

L'avenir du LUNA et de l'UST

À ce stade, il est pratiquement impossible de déterminer dans quelles mesures les problèmes de Terra et de son stablecoin UST sont le résultat de la chute du marché des cryptomonnaies ou dans quelles mesures ils en sont la cause.

Dans la journée du 10 mai, après avoir touché un premier plus bas aux alentours de 0,6 dollar, l'UST est parvenu à remonter au-delà de 0,93 dollar. En fin de journée, le créateur de Terra, Do Kwon, a tenu à rassurer la communauté : « Proche d'annoncer un plan de relance pour l'UST. Accrochez-vous ».

Close to announcing a recovery plan for $UST. Hang tight.

— Do Kwon ? (@stablekwon) May 10, 2022

Toutefois, on apprend plus tard que la Fondation Terra aurait trouvé un accord avec différents fonds d’investissement pour lever 1,5 milliard de dollars supplémentaires afin de restaurer le peg de l'UST. En échange, la vente à moitié prix de token LUNA aux investisseurs.

L'euphorie n'aura été que de courte durée, le cours de l'UST rechute violemment jusqu'à atteindre 0,22 dollar. Pour le moment, rien n'indique qu'il parviendra à se re-indexer au cours du dollar. Par ailleurs, tant que le prix de l'UST reste inférieur à celui du dollar, le cours du LUNA continuera de dégringoler, et ce, à cause du mécanisme de burn et de mint évoqué plus haut.

L'ensemble de la DeFi impacté

En l'espace de 24 heures, la blockchain Terra a perdu 75% de sa Total Value Locked (TVL). En tête de proue, Anchor est passé de 18 milliards à seulement 2,3 milliards de dollars de TVL. De même pour Mirror Protocol, dont le token MIR a chuté de près de 60%, entraînant énormément de liquidation auprès des utilisateurs.

Figure 3 : Total Value Locked (TVL) sur la blockchain Terra

La chute de l'écosystème Terra et de son stablecoin UST représente une terrible menace pour l'ensemble de la DeFi. L'UST était ramifié à de nombreux autres écosystèmes, par le biais du « 4pool » sur Curve Protocol notamment, dont la perte de liquidité a impacté directement certains protocoles comme Convex (CVX) ou Frax (FXS).

De plus, sur Curve Protocol, les pools de liquidité composés d'UST sont en train de se vider. Concernant les pool wormhole v2 USDT-3Pool et USDT + 3Crv, les volumes de transactions sont respectivement 5 et 10 fois plus importants que la liquidité qui la compose.

Figure 4 : Différents pools sur Curve Finance

De plus, les pools ne sont absolument plus équilibrés. Cela témoigne d'une capitulation des utilisateurs et d'une perte totale de confiance quant à la capacité de l'UST à retrouver son peg.

La communauté Terra attend impatiemment les actualités de son chef d'orchestre, Do Kwon. Est-ce que l'UST et le LUNA réussiront à rebondir ? Quels seront les impacts futurs sur l'écosystème DeFi et sur le marché des cryptomonnaies ? Seul l'avenir nous le dira.

? Pour en apprendre plus – La Luna Foundation Guard (LFG) va prêter 1,5 milliard de dollars en Bitcoin (BTC) pour maintenir la stabilité de l’UST

Sources : Figure 1 : TradingView, Figure 2 : DefiLlama, Figure 3 : DefiLlama, Figure 4 : Curve.fi

Journaliste pour Cryptoast, je m'efforce de décortiquer chaque détail de l'univers passionnant des cryptomonnaies et de le rendre accessible et compréhensible au plus grand nombre.

Lilian Aliaga

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